融创成为首家境外债基本清"零"的大型房企，行业进入信心重建周期。
将时间调到 2024 年冬天，孙宏斌出现在武汉一个私人聚会上。
在一众西装笔挺的身影中，一身休闲卫衣、脚蹬白色运动鞋的他格外显眼。宴席还未过半，人群便簇拥上来，找他合影、握手，拥抱或寒暄。
这个头发掺白、操着浓重口音的山西运城男人，来不及夹上几口菜，便频频起身，颔首碰杯，悉数收下人们的好奇、关心、钦佩与祝福。
半年后的 6 月 30 日，创始人兼公司董事长孙宏斌现身融创中国股东周年会，现场响起一阵掌声。自 2022 年融创陷入债务危机后，他已"隐身"许久。2023 年股东会，他线上接入后，甚至没有发言。
"您觉得最困难的时候已经过去了吗？"今年会上，有人这样问他。孙宏斌答："肯定的。"
孙宏斌的坚决表态，给了投资者一颗"定心丸"，让他更有底气现身的，是融创债务的重组进展。
来源：视觉中国
继今年初完成境内债重组后，11 月 5 日，融创中国宣布，约 96 亿美元境外债务重组获香港高等法院批准。这意味着，融创将成为首家境外债基本清"零"的大型房企。在境内、境外债务重组成功的合力作用下，融创整体偿债压力预计下降近 600 亿元。
62 岁的孙宏斌即将轻装上阵。不过，未来漫长的周期调整，还有接下来的资产盘活与公司运营，孙宏斌面前还有一座座高山，他还没到能松口气的时候。无论如何，"最艰难的一座大山已然翻越。"公告发出后不久，一位融创内部高管对《中国企业家》感慨称。
01化债之路，最后一步
在行业仍面临挑战、楼市筑底尚未结束的背景下，融创的债务重组不易。
根据此次境外债务重组计划，融创推出全额债转股选项，将向债权人分派两种新的强制可转换债：一类转股价为 6.80 港元 / 股，可在重组生效日起 6 个月内转股；另一类转股价为 3.85 港元 / 股，可在重组后 18 至 30 个月内转股。
据了解，重组方案还创新引入了股权结构稳定计划、团队稳定计划等安排，确保公司股权结构与骨干团队的稳定，以巩固各方信心。
一位行业机构分析师表示，"融创债转股拿出的股票，是市场上交易最活跃的地产股之一，公司提供的转股价格也较合理，转股时间方面也给予了债权人更大的灵活性。"
在多位融创方面人士看来，这样的计划安排，基于行业的整体现实和投资者的核心需求。
今年初，行业历经漫长的深度调整，在市场融资功能尚未恢复、销售尚未整体回暖的背景下，境外债权人开始期待更彻底的重组样本：既能从根本上化解房企债务风险，又能满足债权人的流动性需求，还能帮助房企更快脱困、构建可持续经营的平稳局面。
一种观点是，此次债务重组方案的顺利通过，更基于债权人对融创基本盘、资产价值与经营能力的正向评估。境内、境外债务重组全部完成，意味着融创最困难的时候已经过去。"大家相信融创具备‘活下去，并重新站起来’的资本，对融创有着共赢未来的良好预期。"上述行业分析师表示。
融创的现金流危机于 2021 年浮现，2022 年上半年出现公开债务违约。此后，融创便积极投入到债务重组工作中，并于 2023 年 1 月完成了 160 亿元境内债的展期。当年 11 月，融创又通过"债转股 + 发新票"等方式，完成第一批百亿美元境外债务重组。
融创的化债过程中，孙宏斌也曾多次对危机做出反思。
来源：受访者
2023 年 3 月，融创召开境外债务重组说明会，并以音频形式向投资者直播。孙宏斌在会上总结融创出现债务危机的原因，在于执行"三道红线"不够坚决。"虽然也强调稳健和利润，但是追求规模的惯性，让我们在投资上过于乐观和激进。"
近两年，在行业大势未发生根本逆转的背景下，包括融创在内，不少房企纷纷启动对债务的二次处置。去年 11 月，融创公布境内债重组方案，涉及 10 笔债券，总金额面值为 154 亿元。通过四种方式，预计降债比例超 50%。该方案于今年初获批。
今年初，融创宣布启动第二次境外债重组，拟将总规模约 96 亿美元的境外债务全部转股。这也意味着，融创的境外公开债有望清零。4 月，融创公布重组方案，6 月即迈过 75% 支持率门槛，10 月获 98.5% 债权人投票赞成。不到 10 个月，融创彻底化解了上市公司层面债务风险。
值得注意的是，大股东此前提供的 4.5 亿美元无息借款，也和债权人同等条件同期转股。作为最早启动境内外债务重组的大型房企，融创的化债进展快过不少同行。
02"化债"闯关再出发
融创化债之路，堪称本轮房地产风险出清的缩影。
就在融创境外债取得关键进展的次日，碧桂园也"闯关"成功。11 月 6 日，碧桂园公告称，公司境外债务重组方案在 11 月 5 日的债权人会议上获得通过。在两个债务组别的投票中，重组方案均获得出席并投票的债权人中超过 75% 债权金额的赞成票。
自今年 1 月 9 日披露重组方案关键条款，至 4 月 11 日正式公布重组支持协议，再到 11 月 5 日债权人会议投票通过，碧桂园境外债化解全程历时 300 天。此次纳入境外重组范围的债务规模合计约 177 亿美元，折合人民币高达 1270 亿元（以兑换汇率 7.2 计）。
如若进展顺利，重组完成后，碧桂园预计降低债务规模约 840 亿元。
此次碧桂园境外重组债务规模庞大、结构错综复杂，34 笔境外债务或偿债义务，覆盖多个法律辖区，包括纽约法管辖的美元债、英国法管辖的可转债，以及香港法管辖的银团贷款等。债务期限结构方面，重组完成后，碧桂园可选方案中的最长债务期限达 11.5 年。
碧桂园方面介绍，在这场重组拉锯战中，公司管理层带领财务团队连续数月与债权人开展"昼夜颠倒"的越洋谈判。2022 年以来，公司通过资产处理累计回笼资金超 650 亿元，甚至卖掉了公务车辆。凭借近一年来出售的多项股权投资，碧桂园筹集资金约 63.74 亿元。
中指研究院近期发布的数据显示，截至今年 10 月底，21 家出险房企化债规模约 1.2 万亿元，有望极大减轻这些企业短期内公开债务偿还压力。同时，出险房企通过多种方式削债、改善资产负债表，投资者也在降低预期，这都将有利于行业风险出清进程。
据克而瑞统计，截至目前已完成境内或境外债务重组的房企有 11 家，融创是第一家完成境内、境外债务全部重组的大型房企。一位分析人士称，这个案例成功向市场传递出积极信号，证明大型房企的复杂债务问题可以被有效化解，这也是行业信心重建的标志性事件。
现阶段，决定房企能否率先走出困境的三件大事，即债务风险化解、保交付兑现与日常经营重回有序。一位融创内部高管称，随着境内外债务重组的完成，融创公司恢复的其他事项也在加速落地，逐步进入正向发展的新循环。
化解存量债务风险的同时，融创还在盘活优质资产、完成"保交付"目标。
据了解，2024 年以来，融创中国已先后为重庆湾、北京融创壹号院、天津梅江壹号院二期、武汉桃花源等项目引入资金。
目前，融创正全力以赴冲刺全年超 5 万套的项目交付，预计在年底基本完成全部保交付任务。在保交付攻坚战中，今年融创交付的重庆长乐雅颂、西安揽月府、望江府等多项目成为当地交付品质标杆，在克而瑞发布的房企交付力排名中位列第四。
房地产行业正进入"后风险出清"时代，卸下债务重担成功脱困，是房企重获新生的关键一步。就像今年融创股东大会上，有股东问道，未来会采取怎样的措施以保证公司长远发展。孙宏斌坦言，"不管是再好的行业，杠杆高风险就会很大。所以，降杠杆是必须的。"
通过项目出售和债务重组，融创已经实现了杠杆的压降，公司规模也相应缩水。
相比融创在 2021 年近 6000 亿元的销售额，规模冲进行业前三，土地储备面积 2.54 亿平方米的荣耀时刻；到 2024 年，融创的销售额降至 471.4 亿元，缩水超九成，土地储备面积也下降近一半。但无论如何，融创在极限考验中活下来了。
也许，经历了这次冲击，孙宏斌学会了与地产狂奔年代的速度与激情告别。如他所言，未来在开发业务方面，融创将集中在北京、上海、西安等核心一二线城市，要继续把产品做好，"不会再去很多城市"。
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